育龙头——新东方(EDUUS)及好未来(TALUS)财报我们看到了什么行业趋势？

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　　原标题：育龙头——新东方(EDU.US)及好未来(TAL.US)财报，我们看到了什么行业趋势?

　　源起：上周 K12 课外培训两大龙头公司相继发布最新季报，新东方(EDU.US)及好未来(TAL.US)收入和人数持续快速增长，课外培训需求火热。8 月国务院发布《关于规范校外培训机构发展的意见》(下文简称“意见”)，提出“从事学科培训的教师应具有教师资格”、“收费时段与教学安排应协调一致，不得一次性收取时间跨度超过 3 个月的费用”等规范经营细则。市场关心在当前政策下对 K12 课外培训机构经营有哪些边际影响，本文从两家公司最新经营数据透析行业当下趋势。

　　在经营策略上，短期线上投入持续加大，线下扩张节奏控制，线上线下双管齐下的长期策略不变。随着学生家长逐渐习惯线 课外培训需求强烈，线上成为龙头公司大力发展的领域。通过暑期促销低价课程获客，在行业需求的过程中获得更多份额和有效流量。好未来线 万人，贡献总收入的 11.7%和人数的48.6%，较去年同期显著提升(18Q2：6.3%/33.1%)。线下方面，两家增速均有所放缓，主要受制于当下行业整顿规范，本季度新东方/好未来分别净增 19/18 个学习中心，较过去四个季度显著放缓。

　　新规如何影响公司利润率?最新季度(6-8 月)新东方( EDU.US)毛利率 57.3%、较去年同期下降 2PCTs，好未来(TAL.US)毛利率 52.9%、较去年同期提升 4.6PCTs。新规带来的合规成本在这个季度报表尚未充分体现，预计合规成本可能对未来短期 3-4 个季度的利润率有所拖累，但不会有中长期影响。

　　收费周期不能超过 3 个月的新规对递延收入的增速变化的影响?最新季度( 6-8 月)新东方递延收入同增 23%，环比放缓 23PCTs;好未来递延收入同增 19.3%，环比亦放缓 19PCTs。递延收入增速放缓主要由于：1)采用了美国的新会计准则“源于客户合同的收入”(Topic 606)，好未来和新东方分别于 2018 年 3 月和 6 月采用了新准则，意味着计入递延收入的预收学费收入需要提取 10%计入其他科目，且并未进行追溯调整。2)“意见”中不超过 3 个月收费的新规 8 月发布，且各地执行程度不同，因此对本季度递延收入的边际影响较小。我们预计随着新规深入执行，未来 3-4 个季度递延收入增速在高基数的因素下恐有所放缓。

　　风险提示：行业监管趋严，培训机构线下拓展进度恐放缓。线上流量成本高企，竞争激烈，大力营销活动恐拖累业绩。

　　上周 K12 课外培训两大龙头公司相继发布最新季报，8 月国务院发布《关于规范校外培训机构发展的意见》(下文简称“意见”)，提出“从事学科培训的教师应具有教师资格”“、收费时段与教学安排应协调一致，不得一次性收取时间跨度超过 3 个月的费用”等规范经营细则。市场关心在当前政策下对 K12 课外培训机构经营有哪些边际影响。本文从两家公司最新经营数据透析K12课外培训行业当下趋势。

　　最新季度，好未来收入同增 53.5%、营业利润同增 18.4%、归属净利润同增 29.5%、 Non-GAAP 净利润同增 33.8%，收入增长主要受学生人数增长带动， Q2 学生数同增120.2%至 494 万，近两个季度平均每季度学生数 346 万，同增 110%。

　　新东方收入同增 30.1%、营业利润持平微降、归属净利润同降 22.2%、Non-GAAP 净利润同增 14%，学生人数同增 13.2%至 173.5 万，最近两个季度学生数量增速在 28%左右，K12 课外培训依然是核心增长驱动力，收入实现接近 49%的增长，优能中学和高中全科实现收入增速 49%、泡泡少儿英语同增 48%。

　　随着学生家长逐渐习惯线 课外培训需求强烈，线上成为当下龙头公司大力发展的领域。通过暑期促销低价课程获客，短期不在意利润率，更注重在行业需求的过程中获得更多份额和有效流量。与此同时，线下方面受监管影响扩张速度放缓，在扩张方式上也都通过双师课堂模式进入三四线城市。

　　本季度好未来的收入同增 183.5%(以 RMB 计)，入学人数同增 223%至240 万人左右，贡献总收入的 11.7%和总入学人数的 48.6%(18Q2：6.3%/33.1%)，增长主要由于暑期促销活动和线上需求，其中线万学生，占线%，占线%，较去年同期贡献线%边际贡献比例有明显提升。

　　线下方面，两家增速均有所放缓，主要受制于当下行业整顿规范。本季度新东方净增 19 个学习中心，较过去四个季度显著放缓(18Q3/18Q4 分别净增 55/81 家);好未来本季度净增 18 个学习中心，较上个季度有所放缓(净增36家)。

　　最新季度(6-8 月)新东方毛利率 57.3%、较去年同期下降 2PCTs，净利率 14.3%、同降 9PCTs。好未来毛利率 52.9%、较去年同期提升 4.6PCTs，净利率 11%、同降 2PCTs。新东方毛利率下降主要由于期内教师薪酬增加和学习中心数量增加带来的租金(较去年同期增加 201 家，较上季度末净增 19 家);而好未来毛利率则提升，主要由于小班业务利润率提升以及次新学习中心使用率提升。净利率的下降均是由于暑期的促销推广费用。

　　综合来看，新规带来的合规成本在这个季度报表尚未充分体现，然而两家公司都对监管趋严的背景下可能带来的合规成本有较充分的认知，具体主要包括教师需具备资格证的强制要求下学习中心可能需要重新聘请部分教师、以及生均面积、证照等要求。预计合规成本可能对未来短期 3-4 个季度的利润率有所拖累，但不会有中长期影响。

　　最新季度(6-8 月)新东方递延收入同增 23%，环比放缓 23PCTs；好未来递延收入同增19.3%，环比也放缓 19PCTs。递延收入增速放缓主要由于：

　　1)采用了美国的新会计准则“源于客户合同的收入”(Topic 606)，好未来和新东方分别于 2018 年 3 月和 6 月采用了新准则，意味着计入递延收入的预收学费收入需要提取10%计入其他科目，且并未进行追溯调整。

　　2)“意见”中不超过 3 个月收费的新规 8 月发布，且各地执行程度不同，因此对本季度递延收入的边际影响较小。我们预计随着新规深入执行，未来 3-4 个季度递延收入增速在高基数的因素下恐有所放缓。